發布日期：2020.04.30
紡織服裝雖然擁有一個龐大的制造業體系，代工領域卻是服裝行業中利潤比較微薄的。申洲國際用十年百倍的市值增幅創造了一個資本神話，從當初的小型服裝代工廠穩步發展，成為我國服裝出口龍頭企業。這對紡織行業無疑是一劑強心針。而對同處于紡織業的華盛來說，又有哪些值得參考之處？讓我們一起學習借鑒。
紡織服裝擁有一個龐大的制造業體系，代工領域則屬于服裝行業中利潤比較微薄的領域。市場曾一度認為代工行業壁壘不高，相關企業沒有競爭優勢，長期業績穩定性和天花板較低，因此很難給予高估值。
服裝界代工巨頭：申洲國際
但申洲國際用十年百倍的市值增幅創造了一個資本神話，由從當初的小型服裝代工廠穩步發展，成為我國服裝出口龍頭企業。如果分析了服裝OEM巨頭申洲國際，發現這些巨頭都在發展中積累了較強的研發優勢、規模優勢并與優質客戶建立了長期穩定合作，從而實現比品牌更穩健的業績增長。隨著代工巨頭的競爭優勢不斷被市場認可，公司估值也得到了數倍提升。
申洲國際15年穩健增長，競爭優勢凸顯驅動PE估值從5倍提升至30倍+。申洲上市時以低附加值的休閑服飾代工業務為主，市場沒有認識到公司競爭力，因此PE中樞在5-10倍。
2008年后行業面臨沖擊，公司重點發展高附加值的運動服飾業務，并延伸出面料ODM，與NIKE、ADIDAS、PUMA等巨頭共享運動服飾紅利。公司逆勢增長并不斷強化自身研發能力和效率優勢，市場逐步認識到公司的競爭力，PE也從10倍提高至20倍。
2014年來公司加速東南亞產能布局，顯示一體化模式的優越性和可復制性，海外低成本勞動力進一步提高公司生產效率和盈利能力，PE估值也從20倍提升至30倍以上。
一、服裝代工龍頭，十年六十倍牛股長成
1.全球領先針織制造商，穿越周期穩健增長
申洲國際是全球最大的縱向一體化針織制造商之一，數十年穩健增長穿越周期。公司成立于1990年，初創期公司專注于日本市場的休閑服飾代工（OEM）業務，1997年公司與關鍵客戶之一優衣庫建立了合作關系，并持續至今。
2006年，全球運動服飾之風興起，公司適時與NIKE、ADIDAS、PUMA等頭部運動品牌深化合作，分享運動服飾市場紅利，并逐步發展出委托設計（ODM）業務，公司堅持新材料面料研發和先進設備引進不斷強化競爭優勢。
2013年以后，公司為應對國內成本上漲壓力并推動全球化布局，開始著眼海外產能布局并加速擴張，進一步提升生產效率。
2018年公司進一步提出向自動化和信息化方向轉型。受益于和大客戶的穩定合作以及產能持續擴產，公司業績實現了穿越牛熊的穩健增長，2005-2019年間，公司收入和凈利潤復合增速分別達17%和21%。
目前，公司員工逾82700人，廠房占地面積逾525萬平方米，每年生產各類針織服裝約4億件，年營收達227億元，產品遍布中國內地、日本、亞太區及歐美市場。
申洲國際規模優勢顯著，營收遠超同行。
我們選取了目前在A股和港股上市的三家服裝代工企業與申洲國際進行對比，分別是國際一線品牌襯衫制造商魯泰A、擁有全球最大規模毛紡織服裝產業鏈的企業如意集團、全球最大的女性內衣物料制造商超盈國際控股。
2018年，申洲國際、魯泰A、超盈國際控股、如意集團的總營收分別為209.7億元（+15.8%）、68.8億元（+7.3%）、28.3億元（+20.1%）、13.3億元（+11.3%），申洲國際規模是行業第二名的3倍多，規模優勢明顯。
2.核心優勢：研發優勢+成本優勢+客戶優勢多位一體
申洲國際的縱向一體化模式有效縮短生產和交貨周期，備受品牌商青睞。
公司通過推行織造、染整、印繡、裁剪和縫紉四道工序合一的縱向一體化模式，在為品牌商提供完善周全服務的同時，又節省了從一個生產工序轉移至另一生產工序的前置時間和物流成本，深受品牌商青睞。
一般的服裝OEM企業交付周期在3個月以上，國際服裝OEM企業比較領先的交貨期參考標準為30天，公司憑借縱向一體化模式最快可以實現15天從接單到交付全流程，海外工廠交付期也在45天以內并嘗試35天交付，比國際標準整整縮短了一倍時間。
二、持續研發創新，提高產品附加值
公司多年來不斷夯實面料研發和工藝創新能力，提升技術壁壘，公司已經開發出超細晴綸及超細滌綸的保暖面料、針織仿真面料、功能性運動面料、利用各種功能性助劑處理的面料。
公司的研發成果主要體現為專利儲備，2016-2018年公司已獲授權專利數量從163件增加至308件，其中新材料面料專利從69件增加至104件，設備工藝改造創新及制衣模板專利從94件增加至204件。
通過自主研發項目轉化的新產品數量也在不斷上升，截至2018年，公司年均33個系列專利轉化為產品，平均每一系列有25個品種，因此年均新產品約有825件。
三、布局海外產能以強化成本優勢
公司2005年起就在柬埔寨建設制衣廠房，受國內勞動力成本和環保要求逐步提高等影響，2012年前后我國紡織業部分低附加值業務開始加速向東南亞地區轉移，公司從2014年起加大對越南和柬埔寨的產能布局，降低貿易風險的同時確保成本優勢。
2015-2018年公司面料產量從11.36萬噸上升至18.6萬噸，三年復合增速達17.9%，為公司的業務增長打下了良好基礎。得益于不斷優化的產能布局和生產效率提升，申洲國際人均創利逐年上升，2015-2018年復合增速達16.2%，2018年達5.5萬元，遠高于魯泰A（3.3萬元）、超盈國際控股（3.6萬元）、如意集團（2.8萬元）。
申洲國際盈利能力不斷加強，在業內遙遙領先。隨著紡織產業鏈的部分轉移，國內龍頭服裝生產企業都在海外布局了產能，但申洲國際規模和運營效率優勢顯著，盈利能力行業領先。
從毛利率看，2019年申洲國際、超盈國際控股分別為69.6%、75.2%，2019Q3魯泰A、如意集團分別為69.5%、72.2%，可見申洲國際生產成本維持在較低水平。此外，申洲國際對費用管控更加有效，凈利率遙遙領先，2019年達到22.5%，遠高于魯泰A（12.6%）、超盈國際控股（8.2%）、如意集團（8.5%）。
四、產品類目逐步多元化，結構不斷優化
公司創立初期絕大部分收入來自UNIQLO、伊都錦、伊藤洋華堂等日本服飾品牌與零售商，2006年公司開始加快開拓日本以外的客戶合作。
2006-2019年，在公司收入結構中日本市場收入占比從75.5%降低至15.6%，全球五大市場占比更加均衡，有效抵御單一市場風險問題。從品類來看，公司也從以休閑服飾為主轉向以運動服飾為主、并新增內衣品類，2006-2019年，供公司運動服飾收入占比從15.6%上升至72%。
五、與國際知名品牌長期緊密合作
公司與日本知名休閑品牌UNIQLO已經維持了20多年的緊密合作關系，與NIKE、ADIDAS和PUMA三大運動巨頭的合作也非常穩定，為了進一步綁定與優質客戶的長期合作，公司甚至在2006-2007年先后為NIKE和ADIDAS建設了專用工廠和設計工作室。
2012年，當公司的大客戶NIKE推出針織跑鞋鼻祖Flyknit Racer，需要供應商為其生產Flyknit鞋面的時候，有供應商選擇了放棄，但申洲果斷決定為NIKE重金購入多臺新的生產設備，此舉不但強化了公司與NIKE的合作關系，也成為了公司后來業績增長的重要驅動力。
NIKE、ADIDAS、UNIQLO和PUMA一直是公司的前四大客戶，收入占比近年來始終保持在80%左右，是公司業績多年來穩健增長的關鍵支撐。
在代工企業的發展策略中，總是會有建立自主品牌的聲音，以培養企業的核心競爭力。但申洲國際做自主品牌卻并不急于一時，它傾向于先站穩當前市場再完善自身。
申洲堅持創新，不斷提升自身的生產水平和能力，在提高產品附加值和盈利能力的同時，通過環保設計、減少面料使用、減低生產排放，使公司成為可持續發展的經營者。
申洲已經達到了今天的體量，但依然在致力于自身的不斷升級，在優秀的路上追求卓越，這樣的企業值得我們所有人學習。
來源：綜合自印染人、國泰君安揭陽營業部、網絡等
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